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沃伦巴菲特有时会说出看似矛盾的事情“投资成功与高于25的水平的智商不相关”如果您从事投资业务并且智商为150,则向其他人出售30分“他喜欢调整有效市场假说(EMH)的学术支持者:如果市场总是有效的话,“我会在街上闷闷不乐”

“当然,对吞下EMH的学生和容易受骗的投资专业人士的伤害已经完成了对我们来说是一项非凡的服务在任何类型的比赛中 - 金融,精神或身体 - 对于那些被告知甚至没有用过的对手来说,这是一个巨大的优势

但巴菲特也说大多数人应该避开积极投资:就像那些容易受骗的投资专业人士和错误的EMH支持者一样,他推荐低成本指数基金“低成本指数基金是绝大多数投资者最明智的股权投资”[To他自己选择的受托人]“我对受托人的建议不能简单:将10%的现金存入短期政府债券,90%投入极低成本的标准普尔500指数基金(我建议Vanguard's)我相信信托的这项政策的长期结果将优于大多数投资者 - 无论是养老基金,机构还是个人 - 采用高收费经理人所获得的结果“巴菲特怎么说被动投资最适合大多数人,也是像他这样的活跃投资者的“巨大优势”

如果它对其他人有帮助,它怎么能帮助他呢

相反的观点有时被描述为“扑克牌桌上的吸盘”假设 - 被动投资的增加对像巴菲特这样的活跃投资者来说是不利的理论,因为抓羊的吸盘越少,智能活跃的利润就越少投资者哪个观点是对的

“扑克桌上的傻瓜”理论,还是沃伦·巴菲特,他说被动投资者让他的工作变得更轻松

巴菲特如何才能做到这一点同时说大多数人应该被动投资

让我们做一个简单的思考实验:如果除了沃伦巴菲特之外每个人都是被动投资者会怎么样

通常情况下,我们发现巴菲特领先于其他所有人他都是正确和自私的任何人都可以使用指数在持有期限回报的基础上匹配市场,但巴菲特仍然可以粉碎其他所有人一个货币加权基础一个简短的理论题外话:格罗斯曼 - 斯蒂格利茨悖论认为,你不可能拥有一个完全有效的市场,因为这需要有人愿意套利任何低效的价格但套利者必须得到报酬所以他们只会步如果他们的时间,数据服务,研究,合规,办公室租金,间接费用和足够的税后,风险调整后的回报得到补偿那么市场倾向于价格有限的均衡,没有更多错误定价而不是使套利有利可图的水平所有投资者的集合都是市场本身,并且在任何特定时期内总体上都能获得市场回报指数投资者的子集,因为拥有市场投资组合,也获得市场回报为了使指数和非指数成分加入市场,非指数投资者总体上也必须获得市场回报1总体而言,那些“套利者”活跃的投资者并没有任何超额利润!在开支之前,它们与市场相匹配,并且在开支之后它们表现不佳为了拥有任何有利可图的活跃投资者,你似乎需要过于自信,“愚蠢”的活跃资金,这些资金在“智能”套利者的交易中亏损而且没有更有意义它意味着一类非理性投资者的持续存在如果聪明的钱和愚蠢的钱之间存在拉锯战,而且先验的愚蠢的钱和聪明的钱一样强大,而智能钱的优势就是欺骗尽可能愚蠢的钱,为什么要让价格高效

这听起来像一个非理性交易者的理论而不是非常有效的市场让我们看看一个思想实验是否可以揭示:如果被动投资者接管市场,那么只剩下一个活跃的投资者:我们假设的沃伦巴菲特

让我们暂时忽略指数构成的变化我们只让巴菲特与被动投资者进行交易 被动投资者只想进入和退出整个市场他们不想交易个股或非市场加权投资组合并且没有其他活跃的投资者可以与巴菲特进行交易,而巴菲特则是买卖市场对于指数,当它高于其公允价值估计值时进行卖出,当低于公允价值时进行买入每个人都获得相同的5%持有期收益率,这会忽略流量但是在货币加权,风险调整的基础上,当然,收益率非常不同,我们的沃伦巴菲特打破了市场一种看待它的方式是巴菲特占领市场,当赔率对他有利时增加整体馅饼的大小,当它们没有时缩小它,并且在没有必要的情况下表现优异从每个持有期间获得市场回报的其他投资者那里获取任何东西另一种看待它的方式是将整个情景视为一个持有期,在此期间巴菲特利用卖得低且买入高的人实际上,当事件或现金流使得被动投资者倾向于过度便宜地卖出并在市场变得昂贵时设定上限时,我们的沃伦巴菲特在市场下设置了一个底线即使在这一年中每个人都是被动的,如果你想到的话作为一个持有期的整个情景,只有拥有指数并且从不进行交易的人才是真正的被动投资者

其他人在此期间买入高价或卖出低点这里的关键点是,唯一一个被动投资者就是那个人

永远不会交易那个人保证市场回报即使你只是重新投资股息,也无法保证你的执行能力一旦你交易,你就有可能被剥削在足够长的时间线上,作为一个完全被动的投资者变为零如果你计划投资除了永远购买和持有之外的目标,你必须决定投资的时间和金额,以及何时和退出多少最终你必须做出积极的投资决定,那时精明的投资者正在等待每个人最终都要付钱让Charon过河冥河当你整合指数变化时巴菲特会变得更好IPO来了IPO最初不在指数中我们假设的沃伦巴菲特设定了他没有任何人可以竞标的IPO价格或任何与发行人交易的人,因为该股票尚未进入指数作为一个包容的人,他设定以公允价值计算的价格减去他的安全边际,非流动性折扣等等IPO最终会被添加到指数中指数者必须购买股票巴菲特只决定它加入指数的价格以他的乐于助人的态度,他设定了它以流动指数股票的公允价值加上合理的便利溢价真是太棒了!为非指数中的任何证券支付大幅折扣,并在进入指数时要求大幅溢价当证券退出指数时可获得类似的利润回到格罗斯曼 - 斯蒂格利茨悖论,套利活跃的交易者可以做得很好,甚至没有大量永久表现不佳的“愚蠢的钱”,这是不必要和不合逻辑的他们通过超越从指数内挑选股票的范围,通过计时市场,通过收费拉出一点星际迷航的小林丸的情景更多被动投资者进入和退出指数的代价“扑克桌上的傻瓜”范式误入歧途,因为没有一些外生固定规模的投资,投资者正在争夺回报是内生的:他们在某种程度上取决于投资者的聪明程度,经济中资本的分配情况,以及影响经济和市场结果的其他因素

绩效饼不是固定的有人投资早期的苹果或谷歌,他们是否在窃取其他人的表现

Ron Baron是否在将Wynn作为初创公司的资助时窃取了其他人的表现

通过重新定义指数,他正在创造一些最终进入索引的一些小林丸

当巴菲特在危机期间投资高盛时,他是否会从别人那里窃取业绩

你可以说高盛为他的投资带来了超额回报,它给了他们没有其他人拥有的机会,并使所有股东受益 巴菲特通过扩大可投资市场来拉动小林丸,而不是将其作为一个固定的固定馅饼3而将其转化为适当价格的投资机会增加整个馅饼愚蠢的钱转向坏企业缩小了馅饼一旦它是不是一个严格的零和游戏,你不需要“扑克牌桌上的吸盘”来胜过足够聪明的金钱创造了自己的吸引力被动投资的更极端的拥护者误入歧途,我认为,总结被动投资者总能匹配活跃的投资者例如,Sharpe他的数学证据表明,指数总是与市场相匹配,当然,正如无动于衷的被动投资者获得市场回报一样,但是只要你交易,你就是一个积极的投资者

期间(夏普的脚注4)你必须支付的交易价格是另一方的主动玩家的收益所以被动表现=主动表现,但只是因为被动投资者必须简单地成为一个活跃的投资者才能获得被剥夺Sharpe的证据在会计基础上是正确的,但是同义反复并且没有完全描述市场现实为了使被动投资者在实践中与市场相匹配,他必须能够交易在市场价格的大小,不允许自己被剥削这在小规模上不是一个坏的假设,但随着被动投资者变得更大而变得更难(Sharpe在脚注3中手动过去,说交易​​使数学更复杂,但没有不改变基本原则但是如果被动交易足够大以推动市场,如果有效的交易点差足够大,那就不再是真的了

被动投资者不能总是有自由选择来匹配市场,除非另一方给予他们结果是一种均衡当少数人被动时,指数者可以与市场相匹配,并与进行研究并设定价格的人搭便车另一方面,当许多人处于被动状态而很少有人活跃时,存在错误定价,当指数人必须交易时,例如围绕大红利,公司行为,指数变化,季节性现金流,需要现金流的经济发展,他们可以被利用,因为他们放牧对于索引主动与被动的狂热观点是一个有点荒谬的,从匹配市场投资组合到永不交易,在一个极端,找到你有优势和经常交易的大赌注,在另一个极端任何人你的时间框架内的交易是活跃的,并给你一个可能吃他们的午餐的选项,并在一个足够长的时间框架没有人可以永远完全被动什么应该狂热​​的是费用,税后风险调整回报,保持它很简单,并且避免错误 - 所有这些都是索引的好参数投资和扑克之间有许多有用的相似之处你必须在其他人之后zig简单的策略可以被利用你必须使用元策略,比如混合纳什均衡不像扑克,投资不是零和游戏,对于大多数策略来说,哑钱不是回报的主要驱动因素,而“扑克桌上的吸盘”不是对大多数长期投资者来说,有一个有用的类比游戏之外总会有游戏,最好的玩家会精确地重新定义游戏以找到优势

高效的市场支持者指出,没有免费的午餐,持续定价效率低下的形式,提供超额风险调整后的回报但从某种意义上说,索引是寻找免费午餐的又一次尝试,索引者可以免费搭乘有效价格,由每个做家庭作业的人确定像所有免费午餐一样如果足够多的人利用它就会消失1这种会计不包括股票发行人,谁是重要的公司是他们的股东的现金净分配他们支付股息,他们在净回购股票,这些天所以每个人都不能成为标准普尔的被动投资者并重新投资股息如果他们尝试过,那么投资者就会哄抬股票直到有人投降并开始抛售,或者公司开始发行股票,或者什么时候它不是零 - 总和游戏,来自会计身份的推理往往会产生误导2 这是一个思考练习:你认为发行人总体上能够有效地计算他们的公司行为,发行高价并回购低价吗

有关系吗

答案(我认为):在任何有限的时间段内,当然重要!如果公司随着时间的推移有效地发挥作用,通常在价格昂贵的情况下出售股票,并在价格便宜时买回来,这对于那些从事该交易另一方的人来说是不利的

另一方的股东的回报低于市场平均水平

与长期市场平均值相比,有效资本成本较低而且无限期持有且永不交易的股东获得利益回到脚注1,这是另一个主动=被动的原因,只是简化了忽略发行和分配的假设,交易,这对于回报和正常运作的资本市场来说相当重要(如果对资本交易的时间安排有任何好的研究总结,我很想读到它 - 先验我猜想首次公开募股和杠杆收购往往没有时间公开股东;股息调整倾向于滞后于市场发展;回购倾向于被围绕股本回报的管理激励所扭曲和股票期权;现金合并,不确定)3当有人投资早期的微软时,他们部分创造了财富,部分是从IBM股东那里获得财富同样当巴菲特以便宜的价格投资GE时,他部分地为每个人增加了馅饼,部分给了自己一个以牺牲其他人为代价的更好的交易正确设计的自由市场的美妙之处在于每个人都必须利用创造力为所有人的利益而为自己获取一些东西4这些似乎是最合理的一阶近似理由是积极的投资者变得被动,流量更加相关,来自剩余活跃投资者的内部买卖只能变得更宽,而且给定流量对价格的影响更大但是如果留下的沃伦巴菲特每天都会改变他的想法 - 指数相对价格高于现有投资者,你可以想象指数内部波动性增加

作者:那榭

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